适度扩大总需求，如何把握这个”度“？
文／缪延亮
中国金融四十人论坛（CF40）特邀研究员、国家外汇管理局中央外汇业务中心研究主管
中央经济工作会议强调要在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革。受政策空间和认识所限，各国结构改革往往是和“紧缩”政策连在一起，需求管理长期被忽视。
欧洲和日本的经验都表明，结构改革时的需求紧缩会加剧衰退和通缩，必须伴以需求管理，减轻改革阵痛。结合国际经验与中国实际，我们提出适度扩大总需求的“度”在守住三条底线：
不产生“债务-通缩”螺旋；
不超越社会承受能力；
不出现大面积的流动性紧缩。
需求管理在推进供给侧结构性改革时处于辅助地位，更强调有针对性和精准发力，其力度应取决于结构改革的进度和所产生的冲击。
日本和欧洲都出现过“债务——通缩”螺旋
在努力平衡基础财政赤字的背景下，债务率（债务和GDP比率）取决于利息负担和经济增速之差。
结构改革和财政紧缩往往导致名义增速下降，如果利率不相应下行，债务率就会升高。在名义利率受限于零下界的情况下，通缩还会导致真实利率上升，直接加剧债务负担。
日本自1990年代初开始的失落二十年中，经济增速持续不及融资成本，债务率一路攀升。适度扩大总需求旨在避免由结构性改革引发通缩进而引发“债务——通缩”螺旋。
2015年四季度我国银行贷款平均利率为5.3%，扣除当季GDP平减指数，实际成本为6.0%，仍低于当季GDP增速6.8%，尚未陷入“债务-通缩”螺旋，但要高度警惕通胀和融资成本的演变。
社会承受能力是另一个瓶颈，制约改革能够走多快和多远
供给侧结构性改革不是帕累托改进，而是有破有立。
去产能、去库存、去杠杆的“三去”是减少无效供给的“破”，降成本、补短板的“一降一补” 是扩大有效供给的“立”。“三去”造成工人失业和收入减少，需要予以帮扶。经济如果持续下滑还会引发资本长期闲置和劳动技能衰退等永久性损失。
笔者在IMF工作期间曾在第一线参与欧债危机的救助，很多谈妥的协议最后被宪法法院以社会体系不能承受为由而推倒重来。过度紧缩还导致欧洲左翼和反紧缩政党崛起，部分改革成果被逆转。
当前，我国供给侧结构性改革也面临一定就业压力，但形势要比1998年更好。
一是产能过剩行业就业占比较低。
二是服务业的就业吸纳能力较强，其就业占比从1998年的27%升至2014年的41%。我国城镇新增就业连续三年超过1300万人，2015更是提前1个季度实现了全年新增1千万就业的目标。
三是就业压力不如当年那么大。2015年我国16-59岁劳动年龄人口较2014年进一步减少近500万人至9.1亿人。
改革的第三个瓶颈是市场约束，集中体现为资金的可得性
一方面，不进行结构改革就难以获得资金，在欧洲表现为边缘国家债券一度无人问津。
另一方面，结构改革推进的太快，总需求管理如果没有跟上，大量企业破产可能会引发金融失稳和资本外逃。
我国金融产品收益率要远高于美国、欧元区和日本等发达经济体，但供给侧结构性改革尚未完成，资金仍有外流压力。面对不确定性，宏观政策需要保持灵活性，确保银行体系流动性合理充裕。
结构性改革时的财政和货币政策分工同熨平经济波动时有所不同
传统上的新凯恩斯主义需求管理重货币、轻财政，认为财政政策挤出效应大、时滞长，应处于辅助地位。但是，欧债危机的实践证明，在经济下行和产出缺口较大时，财政乘数更大，挤出效应更小。即使是在面临较大去杠杆压力时，笔者在《货币主导还是财政主导》（注：点击文末“阅读原文”可查看这一篇文章）一文中分析得出，财政刺激虽然增加债务，但仍有可能通过提高总产出来降低债务率。对央行的过度依赖还导致货币政策边际效用递减，甚至出现“央行不可承受之重”。
就此，笔者曾撰文以土耳其的政策实践为例，指出在面临资本大进大出时，新兴国家的货币政策空间受限于主要央行的货币政策。财政政策是天然的结构性政策，是供给侧结构性改革时进行需求管理的主战场。
总需求管理的度不是一成不变的，应与供给侧改革的进度和冲击相匹配。既要避免过于强调供给侧改革而忽视必要的需求管理，也要防止改革还未落到实处，需求刺激就一马当先，僵尸企业僵而不死，加剧下一期的产能过剩和通缩压力。
总而言之，供给侧结构改革时的总需求管理是托底政策，不是通常意义上的刺激政策。
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